2022年6月12日，四川锦江电子医疗器械科技股份有限公司（以下简称：锦江电子）科创板递交招股书，拟募集资金26.91亿元，本次发行保荐机构为中信证券股份有限公司。

锦江电子是国内心脏电生理领域的老兵，2002年成立于四川成都，二十年来专注于心脏电生理产业。此前，在一级市场锦江电子AB轮累计完成超7亿元人民币融资，创下了国产电生理企业融资纪录。A轮融资中，2021 年 12 月，锦江电子有限收到高瓴祈翼、高瓴祈睿缴纳新增投资合计20,000 万元。

(资料图片仅供参考)

在锦江电子IPO背后，站着信立泰器械、高瓴资本、松源基金、信达鲲鹏、光华梧桐、元亨利贞、威高集团、惠每资本等多家机构。

国内心脏电生理市场强生、雅培等跨国企业市场占比超过85%，其中强生一直是电生理市场霸主，而国产企业由于缺乏核心的磁电三维产品，一直无力回击。惠泰医疗、微创电生理、锦江电子、心诺普等国产企业只能分享约15%的市场蛋糕。

在国产梯队中，惠泰医疗、微创电生理已成功上市，锦江电子有望成为电生理领域第三个IPO。2022 年，微电生理营业收入为 2.60 亿元；2022 年惠泰医疗营业收入为 12.16 亿元，心脏电生理销售收入为 2.93 亿元，锦江电子2022年营业收入为5915.90万元。

从现有的市场份额来看，锦江电子即使在国产梯队中也不靠前。为何锦江电子能够获得国内多家产业机构认可？锦江电子冲刺IPO，底气何在？动脉网（微信号：vcbeat）进行了梳理。

1、北大医学部毕业生创业，深耕电生理行业二十年

心脏电生理赛道，尤其是以房颤为代表的复杂心律失常治疗领域，产品组合的综合竞争壁垒极高。锦江电子能够进入这一赛道，和创始人两兄弟医学+电子工程复合的背景相关。

锦江电子创始人兼技术负责人李楚雅于 1997 年参与研发了*台全数字化多道生理记录仪，具备丰富的心脏电生理设备研发经验。另一位创始人李楚文先生毕业于北京医科大学（现北京大学医学部）心血管专业，在心血管领域具备深厚的专业认识和学术积累。

2002年，基于在心脏电生理领域丰富的研发经验和产业化经验，锦江电子将主营业务聚焦于心脏电生理设备的研发、生产和销售，成功研发并推出了多道生理记录仪、射频消融仪、电生理刺激仪、灌注泵等多款产品。

2011年后，锦江电子开始向电生理耗材领域拓展，收购了美国创新型心脏电生理器械公司 CARDIMA。2020年后，锦江电子多款电生理耗材导管产品获批，2013 年推出中国*国产心脏三维标测系统，形成了覆盖设备与耗材的心脏电生理产品线。

依靠在电生理领域的深耕，2020年-2022年锦江电子实现营业收入分别为4133.90万元、6061.59万元、5915.90万元,实现净利润分别为2472.50万元、-1658.97万元、-104.24万元。

过去二十年，和国内大多数心脏电生理企业一样，锦江电子都处于奋力追赶阶段。但2020年后，锦江电子迎来了弯道超车的机会。

2、三维+PFA技术，锦江电子加速弯道超车

锦江电子弯道超车的机会来源于心脏电生理领域技术变革。

心脏电生理领域出现脉冲电场消融技术(PFA)新术式。心脏电生理手术消融方式根据所使用的能量不同，可分为射频消融、冷冻消融和脉冲电场消融。目前，射频消融应用最广泛。但射频消融学习曲线长，医生往往要学习三到五年，操作复杂，手术时间也较长。

脉冲电场消融应用于心脏电生理的时间最短，但凭借起操作简单和安全性优势，脉冲电场消融可能成为一项革命性的新型消融技术，改写现有的市场格局。

在手术安全性上，相比于射频消融和冷冻消融，脉冲电场消融具备组织选择性，能够针对性地消融心肌组织细胞，同时避免损伤心脏外血管、神经、肌肉、黏膜等毗邻组织。脉冲电场消融属于非热消融，因此也不会导致热相关损伤，具备更良好的安全性优势。此外，脉冲电场消融操作更为简单，可以有效缩短手术时间，手术成功率高，手术难度低，学习曲线短。

这一变革性的技术获得了全球多家企业的关注，全球电生理企业波士顿科学、美敦力、强生等企业纷纷布局。目前波士顿科学 Farapulse PFA 脉冲电场消融产品及美敦力旗下公司 Affera 的 Sphere 脉冲电场消融产品分别于 2021年和 2023 年获得欧盟 CE 认证。国内市场暂无 PFA 心脏电生理产品获批上市，波士顿科学的FARAPULSE脉冲电场消融系统进入创新医疗器械特别审查“绿色通道”。

过去在电生理领域，国产企业在三维系统领域落后于跨国企业，而在PFA技术上国产企业与进口企业则站在同一起跑线上。

锦江电子在国内企业中率先布局了这一技术，锦江电子的 LEAD-PFA®心脏脉冲电场消融仪及 PulsedFA®一次性使用心脏脉冲电场消融导管在国内 PFA 心脏电生理领域进度*，产品注册申请已获得 NMPA 正式受理，产品已完成临床试验，预计于 2023 年四季度获批。

PFA成为电生理领域新风口后，国内也不乏企业布局，研发布局企业除了惠泰医疗、微创电生理等已有参与者外，也涌入了多位新兴的参与者。

锦江电子能够在其中脱颖而出在于其拥有三维系统+PFA技术两大核心技术。

三维标测系统让术者直观地观察到心脏三维立体结构、心电信号的传导路径和快速心律失常发生机制，精确定位导管实际位置和消融靶点。三维标测系统大幅减少了 X 射线的使用，减轻了手术过程中术者及患者的辐射暴露伤害。

磁电定位三维标测技术的出现进一步弥补了电定位三维标测定位会受到人体组织差异等因素干扰的短板。目前，运用磁电定位三维标测技术的心脏电生理手术已成为市场主流。

根据弗若斯特沙利文研究报告，2017 年中国二维心脏电生理手术与三维电生理手术分别占所有心脏电生理手术的 30.22%及 69.78%，2021 年中国二维心脏电生理手术与三维心脏电生理手术分别占所有心脏电生理手术的 17.69%及82.31%，三维手术占比快速增长，已成为心脏电生理手术的主流术式。

强生和雅培也正是依靠CARTO 3 系统和EnSite PRECISION 系统三维系统牢牢地统治着三维标测市场。

但国产企业却难以够到核心的三维市场，主要是过去国产磁电三维系统空白，近两年来国产三维系统陆续获批，但在配套的高端导管还未形成完整解决方案。国产产品主要集中在房间隔穿刺系统以及简单标测导管。

和强生、雅培电生理主流厂家相比，在三维系统上，国内企业跟进口厂商的差距主要体现在三维标测系统中高密度标测模块和压力感知模块应用等的缺失。

在三维磁电定位成为主流的发展趋势下，具备磁定位功能的导管随之成为标测导管的主要发展方向。标测导管的关键技术包括导管到达心脏各个解剖位置的能力、精确提取心电信号和快速标测并辅助三维建模的能力。高密度标测技术是近年来标测导管领域的重要发展趋势，高密度标测导管能够在心脏电生理手术的标测过程中，同时采集患者心脏中多个点位的心电信号和位置信息，进一步缩短标测和三维建模时间，缩短手术时间。

锦江电子在2022 年 12 月推出新一代采用磁电融合技术的 LEAD-Mapping®心脏电生理三维标测系统。锦江电子的PFA产品具有磁电定位功能，能够与公司自有的磁电定位三维系统无缝整合，再结合压力感知导管、高精密度标测技术等，构建了电生理手术的完整解决方案。磁电三维系统和PFA技术结合，让锦江电子成为国内率先推出磁电定位三维PFA解决方案的企业。

锦江电子的导管产品具备并进一步开发了具备冷盐水灌注功能和压力感知功能，压力感知技术，能够正向、侧向进行导管贴靠压力感应测试，并保证压力感应的稳定性不受盐水灌注等外部干扰的影响，从而辅助术者更准确地把握导管贴靠力度，进行更精准的消融操作，提升手术的安全性和有效性。

PFA技术有望替代部分射频消融市场份额，锦江电子磁电定位三维PFA技术也有望在电生理市场中掌握更多市场份额，这也是为什么锦江电子虽然现阶段市场份额低于惠泰医疗和微创电生理，但是仍被资本看好的原因。

3、电生理龙头蓄势待发，谁将主宰市场

根据弗若斯特沙利文研究报告，2021 年中国心脏电生理手术量达到 21.40万例，2017 年到 2021 年的复合年增长率为 11.60%。2025 年中国心脏电生理手术量预计将达到 57.46 万例，期间复合年增长率为 28.00%。随着 PFA 等新兴消融技术在临床中的逐步推广应用，中国心脏电生理手术量将进一步增长，预计到 2032年将达到 162.95 万例，2025 年到 2032 年的复合年增长率为 16.06%。

根据弗若斯特沙利文研究报告，在心脏电生理手术量不断增加的背景下，2021 年中国心脏电生理器械市场规模达到 65.80 亿元，2017 年到 2021 年中国心脏电生理器械市场的复合年增长率为 28.36%。

在这一快速增长的市场中，锦江电子虽然掌握了三维、PFA技术但仍然面临着激烈竞争。

首先来看进口企业。锦江电子占据先发优势的PFA技术，强有力的竞争对手是波士顿科学。

波士顿科学在心脏电生理领域持续加码投入，携带全新技术组合有备而来。波士顿科学2021年通过收购 Farapulse 公司布局 PFA 心脏电生理产品，其 Farapulse PFA 产品是全球*获得 CE 认证的 PFA 电生理产品。此外，波士顿科学通过收购 Rhythmia 取得了三维标测系统产品。2022年，波士顿科学还收购拥有房间隔穿刺系统的Baylis医疗，进一步降低心脏电生理消融领域的手术操作难度。

Farapulse PFA产品在全球范围内进行了广泛的临床试验，大量的数据证明了其实际安全性、有效性，手术耗时在1小时左右，欧洲心律协会(EHRA)年会上的最新数据显示，阵发性或间歇性房颤患者一年无复发率为82%，持续性房颤患者为72%。

Farapulse PFA产品在国内上市也在迅速推进，2021年产品已进入绿色审批通道。今年2月在博鳌乐城完成首例手术。可以预见，锦江电子要想与有备而来的波士顿科学竞争，还需要更多规模的RCT研究和数据分析来证实安全性和有效性。

同时，国产企业也开始布局三维+PFA技术。目前，微创电生理的PFA产品处于临床入组阶段。在 PFA 的研发上，微创电生理采取与三维标测系统相结合的开发策略，未来将依托三维标测系统平台来打造心脏电生理脉冲消融产品线。目前，2022 年，微创电生理累计三维手术量超 3 万例，覆盖医院 700 余家。

惠泰医疗电生理磁定位压力感应消融导管、磁电定位压力感知脉冲消融导管、磁电定位环形脉冲消融导管均处于临床入组完成后的随访阶段，惠泰医疗的PFA也将配合三维系统开发。截止2022年三季度末，惠泰医疗电生理三维耗材入院300余家，三维电生理设备累计投入市场90余台。

目前，电生理领域也迎来了集采，2022 年 10 月 14 日，由福建、河北、山西等 27 个省（区、市）组成采购联盟，代表各地区公立医疗机构（含军队医疗机构）及自愿参加的医保定点社会办医疗机构等开展心脏介入电生理类医用耗材省际联盟集中带量采购。

本次电生理集采采用了组套采购模式，由于国产企业彼时部分配套导管产品尚未获批，所以高端三维市场仍然是由进口企业主导。随着国产企业产品线的完整，期待未来国产企业借助集采快速进院。

中国房颤患者人数近2000万，国内电生理市场将达到百亿规模，将能容纳多位参与者。但是电生理市场综合壁垒较高，市场放量仍然需要不断打磨产品，可以看到，国产企业在三维系统、导管领域查漏补缺，各家企业纷纷填补了国产空白部分，PFA产品更是与跨国企业站在了同一起跑线上，期待国产企业发力这一市场。

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