“保健品一哥”汤臣倍健业绩的问题让市场和当事方都颇为震动。3月17日，公司董事长梁允超在致股东信中自述，公司营收、归母净利润均与年初预算存在明显偏差，并称“这样的结果显然是不可接受的”。

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近期，汤臣倍健披露了2022年年度报告显示，实现营业收入为78.61亿元，同比增长5.79%。归属于上市公司股东的净利润为13.86亿元，同比减少3.68亿元，减少幅度为20.99%。此前，公司制定2022年主要经营目标是“实现营业收入同比增长20%”，而实际增速差了14个百分点。

其实，前三季营收同比增速只有2.18%，创同期历史新低，净利更下降了 10.88%，疲态早已显露。

尽管不如预期，但汤臣倍健的增收成绩依然高于保健行业市场，以市场份额10.3%的成绩，位居行业*，陷于增利不增收的窘境。

这一年董事长梁允超雄心满满，力邀谷爱凌、马龙、汪顺等豪华冠军阵容齐聚汤臣倍健，但事与愿违。

其实这是汤臣倍健三年内遭遇的第二次净利下滑，2019年曾因收购引发的商誉摊销亏损了3.56亿元。

从财报上看，汤臣倍健品牌老化、渠道变化，重营销轻研发等痼疾问题并未改观，梁允超想要靠转型拨乱反正并非易事。

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01 捡了芝麻，丢了西瓜

据财报显示，汤臣倍健的境内业务收入占比超75%。2022年前三季度，主品牌“汤臣倍健”实现收入34.6亿元，同比下降5.04%、健力多10.15亿元，同比下降12.15%、唯有Life-Space实现收入2.53亿元，同比大幅上涨53.33%。

对此，汤臣倍健表示，因疫情防控对门店活动产生影响，同期线下渠道收入同比下降3.86%，该板块占境内收入的67.55%；线上是流量生态和平台结构的变化导致B2B分销收入同比下滑，线上渠道收入同比上涨3.9%，增速有所放缓。

汤臣倍健收入疲软，而恰恰相反，同行健合国际的财报却“逆势上涨”，增速明显，且其两大主力品牌合生元、斯维诗在如微博、小红书等互联网平台推广较多。

据华创证券研报称，国内保健品一般分药店、直销、线上三大渠道，汤臣倍健和安利是药店和直销的龙头，互联网时代，线上崛起已成趋势。2010年，线上和药店的渠道占比分别为2.9%、50%，2020年已转变为42.7%、20%。

汤臣倍健是国内*家把保健食品引入otc药房渠道的厂家，尽管销售费用较高，有了药房背书，增强与消费者的信任。

传统渠道时代，汤臣倍健牢牢占据了药店渠道保健品销售的*地位。因此尽管汤臣倍健销售费用近几年每年都要花掉超过10亿元，并逐年增长，但公司的营收近年来每年也在稳定增长，10年的年化增长率还超过了20%。

渠道被颠覆的同时，让更多国际品牌看到机会，群雄角逐。彼时是美国的安利，线上崛起时，澳大利亚的健合国际、德国双心、美国健安喜等品牌也纷纷入局抢食。

加之2021年，或许是想改变线下渠道销售费用居高不下的局面，汤臣倍推出了线上线下一体化战略，将经营重心调整为线上线下同步投入。但实施上，其线上和线下渠道售价不一致，导致消费体验非常不好。

截至2022年三季报，汤臣倍健线上渠道收入仅增长3.95%，线下渠道收入却下降3.86%。综合2022年令人大跌眼镜的年报，汤臣倍健算是“捡了芝麻，丢了西瓜”。

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02 销售重研发轻后遗症

据财报显示，2022年以来，汤臣倍健的净利润一直呈负增长，于是汤臣倍健提出“科学转型”，但据财报显示，2022年汤臣倍健研发费用在1.58亿，同比增长5.45%，以往研发投入不算高，2018年突破亿元，2019年至2021年分别为1.26亿、1.4亿和1.50亿，不仅远低于同期的营销费体量及增速，占营收比还在逐年降低。研发人员占比2020年为9.76%，2021年为8.15%。

但销售费用为31.69亿元，同比增长27.87%。具体分析其销售费用，汤臣倍健仅在平台方面就投入7.30亿元，同比增长49.58%；市场推广费和广告费分别同比增长53.91%和27.93%。2021年销售费用同比增长了36%，2022年继续爆表，销售费用占比营业收入由2021年的33%增加到了40%。7个亿中，市场推广费增加了2.58亿元，平台费2.42亿元，广告费2.18亿元，但营业收入只增加了5个亿。怎么算都是亏本赚吆喝。

很显然，所谓“科学转型”，依然是用居高不下的营销费用拉动整体营收，并且其营销费用远远高于研发费用20倍，却收效甚微。

汤臣倍健陷入重销售驱动营收的死亡螺旋。

在加之，电商消费强势崛起，也让汤臣倍健依赖的线下渠道遭受重闯，营收持续缩水，因此，增加各种营销费以及品牌宣传费挽回市场也是势在必得之举。

业内人士表示，保持长尾定律的根本依然形成品质坚实、技术创新、以及研发持续蓄力等壁垒。这也许是汤臣倍健的必经之路。伴随消费年轻化、个性化趋势，保健品市场必将日益强专业强竞争高迭代。

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03 并购是非定增变理财

汤臣倍健创立于1995年，2010年于深交所上市，主品牌“汤臣倍健”、“健力多”、“健视佳”等，已是保健品业龙头。

据统计，近十年来，仅汤臣倍健公告中涉及的并购重组或项目投资等资本运作就超20项。

2018年，汤臣倍健斥资巨资35亿元，跨国收购澳洲益生菌公司Life-SpaceGroup（下称“LSG”），彼时，其净资产仅1亿元左右，溢价30多倍高调并购业内一片哗然，质疑不断。从后续业绩看质疑并非空穴来风，据悉，溢价收购形成了21.66亿元的商誉，以及14.14亿元的无形资产。2019年，由于LSG业绩不达预期，汤臣倍健无奈进行了计提减值，仅商誉计提便达10亿元到10.5亿元。据此，2019年汤臣倍健净利呈负值，同比下滑135.51%，也是上市近10年来的首次亏损。据预测，若未计提减值当年实际净利约10.46亿元，得不偿失！

大手笔并购却背了个大包袱。据财报，截至2022年三季度末，公司账面商誉和无形资产依然达到11.22亿元、7.52亿元，合计占公司总资产比14.80%。

此外，2022年2月25日，证监会对汤臣倍健董事长梁允超在内的四位高管下发批评通报。指出，上述高管在并购LSG时，不仅没充分披露《电子商务法》实施可能带来的重大风险，也没披露LSG在2019年1-6月出现亏损的事项。

汤臣倍健2020年1月披露的LSG销售数据显示，2019年一季度至四季度，LSG各渠道累计收入分别为1664.1万澳元、3046.5万澳元、1619.1万澳元、2023.6万澳元，同比分别下滑43.8%、22.2%、54.1%、51.3%，全年收入合计下滑42.6%。而收购LSG时间是2019年8月，由此可见公司在交易前便知晓了标的亏损，收购LSG时，汤臣倍健却预计2019年LSG澳洲原有业务收入将达1.89亿澳元，增速27.26%。如此粗放的风控，着实让投资者不理解。

2022年10月，汤臣倍健退出凡迪基因，结束了7年持股，并称正常之举。但2019年凡迪集团就已延迟支付工资，2020年1月，宣告公司彻底进入经营困难状态。

业内分析师对媒体表示，并购并非一买了之。极度考验企业后续的综合运管、业务协同及生态赋能力，标的实力成色及营商环境变化都是考量。一旦不及预期金瓜往往变暗雷进而拖累业绩。抛开上述并购是否激进，汤臣倍健自身风控力、治理水平也值反思。

除此，2022年汤臣倍健大额理财也成为焦点。据财报，上半年理财发生额合计高达67.30亿元，其中，单笔*委托理财金额为25.4亿元，而这笔资金的来源是定增募集的专项资金，却被变更用来理财，这么做合规吗？

截至2022年三季度末，汤臣倍健现金流量表中投资支付的现金依旧高达38.88亿元，同比增长27.34%，环比二季度末增长27.27%。

然而此举，并非首次。2018年7月13日，汤臣倍健就曾公告，要将珠海生产基地四期建设项目的部分剩余募集资金，共计5.5亿元用于收购海外资产，并解释称，现有生产基地产能尚能满足需求，若按之前项目计划实施，有可能造成产能过剩、资金浪费。

虽规避了产能过剩危机，可赤巨资收购埋下的暗雷呢？

作为一家大型上市公司，行业龙头企业，除了资金使用效率，用途严谨性、募资合理性、前瞻性理应更强。如今业绩失色，第二增长曲线迟迟未形成，汤臣倍健转型之路仍旧充满变数。

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